Art. 124 ter TUF – (Informazione relativa ai codici di comportamento)

L'articolo 124-ter del Testo Unico della Finanza affida alla Consob il compito di stabilire le forme di pubblicita' cui sono sottoposti i codici di comportamento in materia di governo societario, promossi da societa' di gestione del mercato o da associazioni di categoria. La disposizione, pur sintetica, e' un tassello importante del sistema di trasparenza che caratterizza la disciplina degli emittenti quotati: i codici di autodisciplina in tema di corporate governance acquistano rilievo per il mercato solo se resi adeguatamente conoscibili, e la norma individua nell'autorita' di vigilanza il soggetto deputato a definirne il regime pubblicitario. Il governo societario delle societa' quotate e' oggetto, da tempo, di un'attenzione crescente, perché dalla qualita' degli assetti organizzativi dipendono la fiducia degli investitori e l'efficienza dei mercati. Accanto alle regole imperative di legge, si e' sviluppato un corpo di principi di autodisciplina che traducono in raccomandazioni operative le migliori prassi di buon governo. L'articolo 124-ter si occupa, in particolare, della loro pubblicita', che ne costituisce la condizione di effettivita'.

I codici di comportamento nel governo societario

I codici di comportamento richiamati dalla norma sono insiemi di principi e raccomandazioni in materia di governo societario, elaborati al di fuori della legge in senso stretto. Essi non hanno, di regola, natura cogente: operano secondo la logica dell'autodisciplina, alla quale le societa' aderiscono su base volontaria. La loro funzione e' orientare le scelte organizzative degli emittenti verso standard condivisi di buon governo, in tema, ad esempio, di composizione e funzionamento degli organi, gestione dei conflitti di interesse, sistemi di controllo interno e rapporti con gli azionisti.

I soggetti promotori: mercati e associazioni di categoria

La norma circoscrive il proprio ambito ai codici promossi da societa' di gestione del mercato o da associazioni di categoria. Si tratta dei soggetti che, per il loro ruolo, sono in grado di elaborare standard di governance riconosciuti e diffusi: il gestore del mercato, che ha interesse alla qualita' degli emittenti negoziati, e le associazioni rappresentative di categorie di operatori. L'individuazione di questi promotori delimita il perimetro applicativo della disposizione, riservando il regime di pubblicita' ai codici provenienti da fonti qualificate e rappresentative.

Il ruolo della Consob e i limiti di competenza

La disposizione attribuisce alla Consob un potere regolamentare circoscritto: stabilire le forme di pubblicita' dei codici, e ciò negli ambiti di propria competenza. Non si tratta di un potere di approvazione o di controllo sul contenuto dei codici, bensi' di un intervento sulla loro conoscibilita'. La distinzione e' importante e va sottolineata: l'autorita' di vigilanza non entra nel merito delle scelte di autodisciplina, che restano espressione dell'autonomia dei promotori e degli emittenti, ma si limita a garantire che tali scelte siano rese trasparenti al mercato. Si tratta di un modello regolatorio leggero, rispettoso dell'autonomia degli operatori, che affida alla pubblicita' e non all'imposizione la forza dei codici. La trasparenza e' così lo strumento attraverso cui l'autodisciplina dispiega effetti sul mercato: rendendo pubblici i codici e l'adesione ad essi, gli investitori possono valutare il livello di governance degli emittenti e orientare le proprie scelte.

La logica del comply or explain

Il sistema dei codici di comportamento si fonda, tipicamente, sul meccanismo del comply or explain: l'emittente dichiara se aderisce alle raccomandazioni e, in caso contrario, ne spiega le ragioni. La pubblicita' regolata dalla norma e' la condizione che rende effettivo questo meccanismo, poiché consente al mercato di conoscere sia il contenuto del codice sia le scelte di adesione o di motivata deviazione. Senza trasparenza, l'autodisciplina perderebbe la propria forza, che non risiede nella sanzione giuridica ma nella valutazione reputazionale operata dagli investitori.

Trasparenza e tutela del mercato

La ratio della disposizione si inscrive nella più ampia finalita' di tutela del mercato e degli investitori che permea il Testo Unico della Finanza. La conoscibilita' delle regole di governance adottate dagli emittenti riduce le asimmetrie informative e accresce la fiducia nel mercato. Affidando alla Consob la definizione delle forme di pubblicita', il legislatore assicura uniformita' e affidabilita' all'informazione, evitando che la diffusione dei codici sia rimessa a modalita' disomogenee o opache.

Autodisciplina e fonti non legislative

I codici di comportamento appartengono al fenomeno della soft regulation, cioe' a quel complesso di regole che, pur non avendo la forza della legge, orientano i comportamenti degli operatori attraverso l'adesione e la pressione reputazionale. La norma in esame valorizza questa dimensione, riconoscendo ai codici un rilievo giuridico mediato: non li rende vincolanti, ma ne assicura la conoscibilita', così integrandoli nel circuito informativo del mercato. Il rapporto tra fonte legislativa e autodisciplina e' di complementarieta': la legge fissa l'ossatura inderogabile della governance, mentre i codici ne arricchiscono il contenuto con standard di best practice modulabili e aggiornabili con maggiore rapidita' rispetto alla normazione primaria.

Rilievo sistematico e attuativo

Sul piano sistematico, l'articolo 124-ter si colloca tra le disposizioni del Testo Unico dedicate agli emittenti e alla loro governance, integrandosi con gli obblighi informativi e con la disciplina della relazione sul governo societario. In concreto, l'efficacia della norma dipende dall'esercizio del potere regolamentare della Consob, che ne traduce il principio in regole operative di pubblicita'. La disposizione, in definitiva, e' un ponte tra l'autodisciplina elaborata dal mercato e la vigilanza pubblica, chiamata non a sostituirsi all'autonomia degli operatori ma a garantirne la trasparenza, in coerenza con la funzione di tutela degli investitori che ispira l'intero impianto del Testo Unico della Finanza.