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Non tutti i soggetti che, in qualche misura, svolgono attività riconducibili ai servizi e alle attività di investimento ricadono nella disciplina della Parte II del TUF. L’art. 4-terdecies TUF recepisce le esenzioni previste dall’art. 2 della Direttiva 2014/65/UE (MiFID II) e individua una serie di categorie di operatori che, per natura, per tipo di clientela o per accessorietà dell’attività rispetto al business principale, restano fuori dal perimetro della vigilanza prevista per le imprese di investimento e le banche autorizzate alla prestazione dei servizi.
L’esenzione, però, non è mai un “salvacondotto” generico: si applica solo se l’attività viene svolta entro confini precisi e può venire meno quando il soggetto supera i limiti previsti. L’errore espone a sanzioni Consob e Banca d’Italia e all’invalidità dei contratti conclusi senza titolo.
Il quadro: perimetro della Parte II TUF e logica delle esenzioni
La Parte II del TUF disciplina la prestazione dei servizi e delle attività di investimento elencati nell’art. 1, comma 5 (negoziazione per conto proprio, esecuzione di ordini, sottoscrizione e collocamento, gestione di portafogli, ricezione e trasmissione di ordini, consulenza in materia di investimenti, gestione di sistemi multilaterali di negoziazione e organizzati). Chiunque presti tali servizi nei confronti del pubblico è sottoposto a un regime di autorizzazione, vigilanza prudenziale e regole di condotta.
L’art. 4-terdecies TUF introduce un elenco tassativo di soggetti e attività che, pur potendo astrattamente integrare uno dei servizi di investimento, restano esclusi dal campo di applicazione della Parte II. La logica è duplice: da un lato evitare duplicazioni di vigilanza per soggetti già sottoposti a regolamentazione settoriale (assicurazioni, banche centrali, OICR), dall’altro non gravare di oneri sproporzionati attività che hanno carattere accessorio, infragruppo o limitato a una platea molto ristretta.
Categorie esentate: chi resta fuori dalla Parte II
Imprese di assicurazione e di riassicurazione autorizzate ai sensi del Codice delle assicurazioni private quando operano nell’esercizio dell’attività tipica. La vigilanza IVASS sostituisce quella Consob/Banca d’Italia per gli atti di gestione del patrimonio assicurativo, ferma restando l’applicazione della disciplina IBIP per i prodotti di investimento assicurativi.
Soggetti che prestano servizi di investimento esclusivamente per la propria impresa controllante, per le proprie controllate o per altre controllate della propria controllante: la tipica funzione di tesoreria di gruppo, che gestisce la liquidità e il rischio finanziario consolidato, non rientra nella Parte II perché non c’è offerta a terzi.
Persone che prestano un servizio di investimento in modo accessorio nell’ambito di un’attività professionale, a condizione che questa sia regolata da disposizioni legislative o regolamentari o da un codice deontologico che non escludono la prestazione del servizio. È l’ipotesi del professionista che, in via marginale rispetto alla propria attività principale (legale, contabile, notarile), fornisce indicazioni di natura patrimoniale.
Soggetti che negoziano per conto proprio strumenti finanziari diversi dai derivati su merci o quote di emissione, e che non prestano altri servizi di investimento, salvo si tratti di market maker, membri di mercati regolamentati o sistemi multilaterali, o soggetti che utilizzano tecniche di negoziazione algoritmica ad alta frequenza.
Banca Centrale Europea, banche centrali nazionali e altri organismi pubblici incaricati della gestione del debito pubblico, della politica monetaria, dei cambi e delle riserve ufficiali, oltre a istituzioni finanziarie internazionali costituite da più Stati. Operano in regime pubblicistico e non sono soggette alla vigilanza di mercato.
Organismi di investimento collettivo del risparmio, fondi pensione e relativi gestori, depositari: la disciplina settoriale (Parte II TUF su SGR e OICR, normativa previdenziale) prevale e assorbe la regolazione generale dei servizi di investimento.
Limiti dell’esenzione e revoca
L’esenzione opera “a condizione che”. Significa che il soggetto deve continuare a soddisfare i requisiti previsti: se l’attività accessoria diventa principale, se il professionista inizia a sollecitare il pubblico, se il trader proprietario assume il ruolo di market maker o se il gruppo apre la tesoreria a soggetti esterni, l’esenzione decade e scatta l’obbligo di autorizzazione.
Consob e Banca d’Italia possono effettuare accertamenti per verificare la sussistenza dei presupposti dell’esenzione e, in caso di sconfinamento, possono ordinare la cessazione dell’attività e applicare le sanzioni previste dagli articoli 166 e seguenti TUF per abusivismo. La giurisprudenza amministrativa ha chiarito che il carattere “accessorio” si valuta in concreto, con riferimento al peso economico, al tempo dedicato e alla rilevanza dell’attività per la clientela.
Caso 1 – Società di holding che opera intragruppo
Situazione. Una holding industriale italiana centralizza la gestione della tesoreria delle 12 controllate del gruppo. Negozia strumenti finanziari (titoli di Stato, obbligazioni, derivati di copertura cambio) per conto delle società figlie e gira loro le posizioni con scritture interne.
Esenzione. L’attività rientra nell’esenzione prevista per i soggetti che operano esclusivamente per la propria controllante, le proprie controllate o altre controllate della medesima controllante. La holding non offre il servizio a soggetti esterni al perimetro consolidato e non è tenuta all’autorizzazione Consob.
Limite operativo. Se la holding iniziasse a prestare lo stesso servizio anche a una società collegata non controllata, oppure a una controllata di un socio di minoranza, l’esenzione cesserebbe perché il rapporto di gruppo verrebbe meno per quella parte di attività.
Caso 2 – Consulenza accessoria a clientela professionale esistente
Situazione. Uno studio legale tributario specializzato in passaggi generazionali assiste 40 famiglie imprenditoriali. Nell’ambito della pianificazione successoria, fornisce indicazioni occasionali sull’allocazione del patrimonio mobiliare già detenuto, senza promuovere prodotti finanziari specifici e senza percepire compensi separati per la “consulenza in materia di investimenti”.
Esenzione. L’attività di investimento è accessoria rispetto a quella professionale principale, regolata dall’ordinamento forense e dal codice deontologico. L’art. 4-terdecies TUF riconosce l’esenzione purché la prestazione resti marginale.
Limite operativo. Se lo studio costituisse una divisione “family office” con consulenti dedicati, listino orario, modulistica di profilatura e proposte di portafoglio, l’attività perderebbe il carattere accessorio e richiederebbe iscrizione all’Albo dei consulenti finanziari autonomi tenuto dall’OCF.
Caso 3 – Operatore qualificato che negozia conto proprio
Situazione. Una società commerciale dotata di tesoreria attiva impiega la liquidità aziendale acquistando obbligazioni corporate e BTP per conto proprio, senza eseguire ordini di terzi, senza fare market making e senza ricorrere a tecniche di trading algoritmico ad alta frequenza.
Esenzione. Il soggetto negozia per conto proprio strumenti finanziari diversi dai derivati su merci e non presta altri servizi di investimento: ricade nell’esenzione per gli operatori c/proprio non market maker. Non è sottoposto alla Parte II TUF né tenuto a iscrizioni Consob.
Limite operativo. Se la società iniziasse a quotare prezzi denaro/lettera su strumenti illiquidi o a partecipare come membro di un MTF, perderebbe l’esenzione perché assumerebbe il ruolo di market maker; lo stesso effetto si avrebbe attivando algoritmi HFT.
Caso 4 – Compagnia assicurativa che gestisce gli attivi a copertura
Situazione. Una compagnia di assicurazione vita autorizzata IVASS investe i premi raccolti in titoli di Stato, obbligazioni corporate e quote di OICR per costituire le riserve tecniche e remunerare le polizze rivalutabili.
Esenzione. Le imprese di assicurazione e riassicurazione sono escluse dalla Parte II TUF quando operano nell’esercizio dell’attività tipica. La gestione finanziaria del patrimonio a copertura ricade nella vigilanza prudenziale IVASS, non in quella Consob/Banca d’Italia sui servizi di investimento.
Limite operativo. L’esenzione non copre la distribuzione di prodotti di investimento assicurativi (IBIP), che rimangono soggetti agli obblighi MiFID di informativa, adeguatezza e trasparenza dei costi recepiti negli articoli 25 e 25-bis TUF.
Caso 5 – Banca centrale e gestione del debito pubblico
Situazione. Banca d’Italia esegue operazioni di mercato aperto, gestisce le riserve ufficiali e collabora con il MEF nel collocamento dei titoli del debito pubblico. Il Dipartimento del Tesoro effettua emissioni e operazioni di liability management.
Esenzione. Le banche centrali nazionali, la BCE e gli organismi pubblici incaricati della gestione del debito sono esplicitamente esclusi dalla Parte II TUF. La loro operatività risponde a finalità pubblicistiche di politica monetaria e di finanziamento dello Stato, non di prestazione di servizi al pubblico.
Limite operativo. L’esenzione è soggettiva e funzionale: non si estende a controllate strumentali che dovessero offrire al pubblico servizi di investimento al di fuori del mandato istituzionale.
Quando ricontrollare la propria posizione
Le esenzioni non sono mai “acquisite per sempre”. Vanno verificate periodicamente perché la fisionomia dell’attività può mutare nel tempo. Conviene riesaminare la posizione almeno una volta l’anno e in tutti i seguenti casi:
- quando il volume dell’attività “accessoria” cresce in modo significativo rispetto a quella principale;
- quando si entra in nuovi mercati o si iniziano a usare strumenti diversi (derivati, prodotti complessi);
- quando si stipulano contratti con soggetti che escono dal perimetro del gruppo;
- quando si introducono strumenti di trading automatico o sistemi di negoziazione ad alta frequenza;
- quando si modifica il modello di compenso (da accessorio a remunerato separatamente).
Per il dubbio sulla qualifica della propria attività non è opportuno rivolgersi a consulenti generalisti: serve un confronto con un soggetto vigilato (banca, SIM, SGR, consulente autonomo iscritto OCF) o, nei casi più complessi, con un professionista che abbia esperienza specifica di diritto dei mercati finanziari.
Norme di riferimento
- Art. 4-terdecies TUF – esenzioni dall’applicazione della Parte II (D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58)
- Art. 2 Direttiva 2014/65/UE (MiFID II) – esenzioni dall’ambito di applicazione della direttiva sui servizi di investimento
- Art. 1, comma 5, TUF – definizione dei servizi e delle attività di investimento
- Art. 18 TUF – riserva di attività per la prestazione di servizi e attività di investimento
- Artt. 166 e ss. TUF – sanzioni per abusiva prestazione di servizi di investimento
- D.Lgs. 7 settembre 2005, n. 209 (Codice delle assicurazioni private) per il regime IVASS
Domande frequenti
L’esenzione ex art. 4-terdecies TUF deve essere chiesta a Consob o opera automaticamente?
Opera automaticamente, perché deriva direttamente dalla legge: non c’è una procedura di autorizzazione o di iscrizione. Il soggetto, però, deve essere in grado di dimostrare in qualsiasi momento, in caso di accertamento di Consob o Banca d’Italia, che i requisiti dell’esenzione sussistono concretamente (carattere accessorio, perimetro intragruppo, qualifica soggettiva). Per questo è opportuno conservare documentazione organizzativa, contrattuale e contabile che evidenzi i limiti dell’operatività.
Un commercialista che indica un fondo specifico al cliente è coperto dall’esenzione per la consulenza accessoria?
Dipende. L’esenzione copre l’attività di investimento svolta in modo accessorio nell’ambito di un’attività professionale principale regolata dall’ordinamento. Indicazioni generiche di allocazione patrimoniale in sede di pianificazione fiscale o successoria rientrano normalmente nell’esenzione. La raccomandazione personalizzata di acquistare uno specifico strumento finanziario, con valutazione di adeguatezza al profilo del cliente, è “consulenza in materia di investimenti” ex art. 1, comma 5-septies TUF e richiede iscrizione all’Albo OCF dei consulenti finanziari autonomi.
Una società industriale che fa trading speculativo sui mercati con la propria liquidità eccedente è esentata?
Sì, se ricorrono congiuntamente tre condizioni: negozia solo per conto proprio, opera su strumenti diversi dai derivati su merci e quote di emissione, non assume il ruolo di market maker né di membro/partecipante diretto a mercati regolamentati o sistemi multilaterali, e non utilizza tecniche di negoziazione algoritmica ad alta frequenza. Se anche una sola di queste condizioni viene meno, l’esenzione decade e si applica la Parte II TUF.
Le imprese di assicurazione sono sempre esentate, anche quando vendono polizze di investimento?
No. L’esenzione copre la gestione del patrimonio assicurativo a copertura delle riserve, sottoposta alla vigilanza prudenziale IVASS. La distribuzione di prodotti di investimento assicurativi (IBIP, come unit linked e index linked) ricade però nella disciplina MiFID recepita dagli articoli 25 e 25-bis TUF: si applicano gli obblighi di informativa, valutazione di adeguatezza, trasparenza dei costi e gestione dei conflitti di interesse, in quanto si tratta di prodotti che combinano una componente assicurativa con un’esposizione al rischio finanziario.
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